Política

Política monetária

O Banco Central e a paz dos cemitérios

por Pedro Paulo Zahluth Bastos publicado 29/06/2017 14h41
A inflação cai, termômetro de uma economia em coma, nem por isso o governo acelera a redução dos juros mais altos do planeta
Antônio Cruz/Agência Brasil
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O presidente do Banco Central, Ilan Goldfajn, comemorou recentemente o fato de o BC ter aniquilado o “dragão da inflação”. A comemoração é curiosa, pois, se for verdade, é difícil explicar porque o juro básico definido pelo BC, a taxa Selic, continua de longe o maior do mundo.

Vencemos o campeonato mundial de taxa de juros desde o início da década de 1990, quando o Brasil voltou a atrair capitais estrangeiros depois da crise da dívida externa da década de 1980. Dados da consultoria MoneYou mostram que a taxa de juros real, medida pela inflação esperada, dos títulos públicos pós-fixados (vinculados à Selic) foi de longe a maior entre os 30 maiores mercados de capitais do mundo por muito tempo até abril de 2017.

Mesmo comparado com países da América Latina que não passam pela recessão brasileira nem tem tantas reservas cambiais quanto o Brasil, a Selic é impressionantemente alta. Como explicar?

Os neoclássicos (“ortodoxos”) alegam que tal situação resulta apenas da necessidade de conter a inflação. Para eles, a inflação resulta basicamente da distância entre o produto nacional efetivo (ou o PIB) e o produto potencial, ou seja, o PIB máximo que poderia ser obtido com os recursos existentes. É a pressão da demanda, ao levar o produto efetivo muito próximo do potencial, que provocaria a inflação e deveria ser contida com a elevação da taxa de juros.

Uma maneira mais simples de identificar a divergência entre o produto efetivo e o potencial é comparar a taxa de desemprego corrente e a taxa de desemprego que, na visão ortodoxa, não acelera a inflação. Esta taxa de desemprego “neutra” ou “ótima” é chamada de NAIRU, em português "taxa de desemprego não aceleradora da inflação".

Uma aceleração da inflação é normalmente entendida como resultante da redução do desemprego, que aumenta o poder dos trabalhadores de barganhar ganhos salariais que elevam custos e pressionam a inflação. A elevação de juros e o corte do gasto público seriam necessários para conter esta pressão e “ancorar” expectativas em torno da meta de inflação.

A taxa de juros que assegura a NAIRU é chamada de “taxa natural”. O aumento de juros operaria pelo desincentivo à tomada de crédito (sobretudo para o consumo), controlando a demanda privada, enquanto a austeridade fiscal cortaria a demanda pública.

O argumento de que a inflação tem relação com o aumento da dívida e o déficit público não respeita os dados nem para o caso brasileiro nem para as economias desenvolvidas. Nestas, o déficit público explodiu por causa da crise financeira global, os bancos centrais entupiram os bancos privados de liquidez barata, e, ao contrário do esperado, a inflação já baixa despencou. Aqui, o déficit explodiu em 2016, mas a inflação apresentou nítida tendência de queda.

A relação da inflação e a taxa de desemprego de recursos e da mão-de-obra também é complicada por choques de custos, como desvalorização cambial, inflação de preços administrados ou commodities agrícolas e minerais. Em 2015, a inflação e o desemprego cresciam simultaneamente e, mesmo assim, o Banco Central não parava de elevar os juros nominais e, depois, os juros reais. Isto foi um motivo central tanto da depressão quanto do aumento da dívida pública (e não uma reação à conjuntura).

A elevação de juros tem impacto desinflacionário, mas de modo diferente do entendido pela ortodoxia. O choque anti-inflacionário passa principalmente pela apreciação cambial (que barateia as importações) e, secundariamente, pelo enfraquecimento, por conta da recessão, da capacidade de trabalhadores e pequenas e médias empresas de repassar elevações de custos, associadas em 2015 à própria depreciação cambial e ao choque de preços administrados.

Os manuais ortodoxos no exterior falam claramente da possibilidade de uma inflação “empurrada pelos custos” e defendem um regime de metas que exclua choques sazonais do núcleo da inflação-alvo. Mas os ortodoxos brasileiros prescrevem ou toleram os maiores juros do mundo como se passássemos por uma grande inflação de demanda e como se os salários reais estivessem a crescer explosivamente. É um caso de ignorância espontânea ou deliberada? A quem interessa os maiores juros do mundo?

O ponto é que a recessão não precisa ser agravada pela elevação dos juros reais quando a inflação não resulta de demanda excessiva, mas de choques de custo. Os juros altos tampouco precisam ser mantidos quando a taxa de câmbio cai ou estabiliza, barateando os produtos importados e as commodities internacionais.

Nestas circunstâncias, o efeito de juros elevados não é controlar a inflação, mas proteger a riqueza financeira, em particular dos credores de títulos da dívida pública cujos juros reais caem quando a inflação é alta, ainda que cadente.

É inegável que, no Brasil, os economistas vinculados direta ou indiretamente a bancos e outros gestores de fundos aplicados na dívida pública defendem um patamar elevado de juros e elevações frequentes desse patamar. Também é difícil negar que eles têm acesso privilegiado à opinião pública através dos principais meios de comunicação no Brasil.

A julgar pela elevadíssima taxa de juros no Brasil, rentistas financeiros e credores da dívida pública têm um poder incomparável de definir a agenda e os objetivos da política monetária com o que tem em outros países. A propósito, o cientista político Christopher Adolph ganhou prêmios internacionais com um livro que demonstra que o background profissional e a carreira posterior dos dirigentes dos bancos centrais determinam internacionalmente maior ou menor taxa de juros.

No Brasil, presidentes e diretores do BC provêm diretamente de grandes bancos privados, para os quais voltam depois de seu mandato. Não se trata de “captura corrupta” dos dirigentes do BC: eles simplesmente compartilham da convenção dos mercados financeiros que exige juros altos e que domina inclusive a mídia econômica, que entrevista sempre os mesmos economistas de bancos ou consultorias financeiras favoráveis a juros reais elevados. Quando o BC fala em “ancorar expectativas”, alude às expectativas de tais formadores de opinião, consultados no boletim Focus.

Dado o interesse velado e os valores destes formadores de opiniões convencionais, talvez a convenção favorável a juros elevados permita explicar a anomalia internacional que é a taxa de juros que corrige os títulos públicos pós-fixados (Selic) no Brasil. O presidente do BC parece partilhar desta convenção: é lamentável que, com a taxa de desemprego perto de 14%, Goldfajn não admita o erro em manter a maior taxa de juros do mundo nem lamente seu custo social inacreditável. Que, ao contrário, ele comemore a paz dos cemitérios é indicativo de sua escala de valores.