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A síndrome do peru de Natal

por Luiz Gonzaga Belluzzo publicado 20/04/2011 10h35, última modificação 21/04/2011 10h21
O Banco Central errou a mão em 2009. Pagamos pela barbeiragem. Por Luiz Gonzaga Belluzzo
A síndrome do peru de Natal

O Banco Central errou a mão em 2009. Pagamos pela barbeiragem. Quando o mundo empurrava as taxas para baixo, o BC brasileiro preferiu manter a liderança no campeonato de juros altos. Por Luiz Gonzaga Belluzzo. Foto: Danilo Verpa/ Folhapress

Nem sempre temperado pelo distanciamento exigido de um observador habituado a divergências, o debate brasileiro sobre a inflação pega fogo. Paul Krugman escreveu em seu livro An Accidental Theorist que a política monetária é um negócio muito sério para ser administrado a partir de slogans simplistas. Até mesmo o desditoso Alan Greenspan, às vésperas de sua saída da presidência do Federal Reserve, chamou a atenção para as alterações provocadas pela globalização nas relações entre desemprego e inflação.

Ele dizia que “durante as últimas décadas, a inflação caiu sensivelmente no mundo inteiro, assim como a volatilidade da economia. A globalização e a inovação parecem elementos essenciais de qualquer paradigma capaz de explicar os eventos dos últimos dez anos”.

Em seu livro Interest and Prices, o economista Michael Woodford nos presenteou com uma exposição bem argumentada sobre o regime de metas. O propósito de Woodford é definir as condições de existência de uma regra ótima de reação do Banco Central. Os bancos centrais buscam coordenar as expectativas dos formadores de preços e dos detentores de riqueza, de modo a consolidar a confiança em sua atuação, atenuando a volatilidade do nível geral de preços, da renda e do emprego.

Anos atrás, Woodford negou relevância à globalização dos mercados de bens e serviços, de ativos financeiros e de fatores de produção sobre as regras de atuação dos bancos centrais. Na contramão, o economista do BIS Claudio Borio rebateu os argumentos simplificadores de Wood-ford: “Nossas descobertas sugerem que os fatores globais se tornaram mais importantes do que os fatores domésticos”. Borio referia-se às mudanças importantes que afetaram, antes da crise financeira, as condições da oferta e da demanda na economia globalizada. São elas:

1. A grande empresa manufatureira deslocou-se para regiões onde o custo unitário da mão de obra é sensivelmente mais baixo. Nesses mercados de oferta ilimitada de mão de obra, impede que os salários acompanhem o ritmo de crescimento da produtividade.

2. As elevadas “taxas de exploração” nos emergentes asiáticos incitaram a rápida criação de nova capacidade produtiva na indústria manufatureira, com ganhos de produtividade, acirrando a concorrência global entre os produtores de manufaturas.

3. As políticas de comércio exterior dos emergentes em processo de “perseguição” industrial combinam saldos comerciais alentados, acumulação de reservas e políticas de defesa do câmbio real.

4. Os Estados Unidos, beneficiados pela utilização das reservas dos produtivistas asiáticos, financiam o déficit em conta corrente. Ao mesmo tempo, ganharam liberdade para a adoção de políticas monetárias e fiscais expansionistas, fontes das taxas elevadas de crescimento e da inflação de ativos propiciadora do efeito-riqueza, mola propulsora do bem-estar das famílias viciadas no endividamento e no hiperconsumo. A cada ciclo de expansão, o déficit em conta corrente se ampliava. A inflação ia muito bem, obrigado.

Mas, já entre 2004 e 2008, os preços de energia, de alimentos e de matérias-primas começam a pressionar os índices de inflação e a contrabalançar os efeitos deflacionários da escalada industrial chinesa. No momento em que a crise promoveu a derrocada do nível de atividade global e deixou atônitos os mercados financeiros (sempre no aguardo da providencial mão visível do Estado), os preços commodities despencaram.

Providenciado o socorro pela mão providencial, a inflação de commodities voltou com força redobrada. Nessa rápida e gloriosa recuperação é certo que a pronta reação dos emergentes asiáticos, sobretudo da China, foi fator importante. Mas os analistas, em geral, olham para outro lado quando se trata de avaliar a importância dos mercados futuros de commodities tangidos pelas operações quantitativas do Federal Reserve. Confirmando os trabalhos do saudoso economista Robert Triffin, os Estados Unidos, mais uma vez, ignoram o caráter de moeda reserva do dólar e descarregam seus interesses nacionais sobre a cabeça de gregos, troianos e brasileiros. A desvalorização do dólar dá força à inflação de commodities e, ao mesmo tempo, valoriza as moedas do resto do mundo, com deferência especial para os exportadores de commodities e paí-ses com câmbio fora do lugar. A aceleração inflacionária dificilmente terá curso num mercado de trabalho “desaquecido”, como é o caso, a essa altura do campeonato, dos Estados Unidos e da Europa.

Diante do tsunami de liquidez pós-crise que assola os mercados globais, as instituições financeiras, fundos e assemelhados continuam a apostar na valorização de ativos e, diante da incerteza extrema, cuidam de fugir do financiamento da produção de nova riqueza. Ainda nos tempos da euforia pré-crise, o economista americano Brad Setser disse em seu blog: “Esses movimentos nascem da ação de investidores “alavancados” que tomam empréstimos (na moeda em processo de desvalorização) para comprar outras moedas”... A lógica do negócio não oferece resistência à compreensão: é divertido tomar emprestado a 1% ou 2% ao ano numa moeda que se desvaloriza e aplicar a 6,75% numa outra que se aprecia”. Como diz o Delfim, somos o último peru de Natal  na prateleira.

A política monetária do Banco Central do Brasil “errou a mão” quando a crise jogou o PIB na recessão de 2009. Enquanto o resto do mundo – desenvolvidos e emergentes – empurrava com força as taxas de juro para baixo, o Banco Central do Brasil preferiu manter a liderança no campeonato dos juros altos. Barbeiragem que hoje nos custa caro.

Poucos ousam discordar da necessidade imperiosa, neste momento, de uma atitude firme do BC e do Tesouro na definição e administração do mix fiscal-monetário capaz de fazer a inflação regredir para o centro da meta. Mas não é possível deixar de observar dois pontos: 1. Quase todos os países apresentam desvios pronunciados entre a inflação esperada (e a corrente) e o centro da meta. 2. O Brasil tem o maior diferencial entre sua policy rate e as taxas de juro externas.

É a saia justa. O nível da taxa Selic entra em conflito com a necessidade de subir os juros para frear o avanço das expectativas inflacionárias. Em uma economia aberta, com livre entrada e saída de capitais, as interações entre câmbio e juro determinam alterações no valor relativo de ativos, dívidas, bens comercializáveis e não comercializáveis.  A relação câmbio-juro pode resultar em alinhamentos indesejáveis da taxa de câmbio real, sobretudo quando as expectativas dos investidores antecipam cenários muito favoráveis para o país-alvo e os nativos – empresas e bancos – se lançam a uma nova aventura do endividamento em moeda estrangeira. Já vimos esse filme: no mundo da finança globalizada e desatinada, as expectativas favoráveis estão sujeitas a reversões inesperadas e desagradáveis. Entre a taça e os lábios, o líquido pode derramar.